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Newsletter n. 8 - Private Equity, squali o benefattori?
Newsletter n. 8 – Private equity: squali o benefattori?
“Greed is good, greed is right, greed works” – Gordon Gekko – Wall Street, by Oliver Stone
Parliamo oggi del tema del Private Equity e di quali effetti ha a livello economico e sulle aziende, come sempre ripeto che l’articolo è rivolto a chi ha conoscenze di base di finanza, non agli addetti ai lavori.
I fondi di Private Equity sono fondi che anziché investire in società quotate come tutti i fondi comuni azionari investono in quote, di minoranza o di maggioranza, di società non quotate in borsa. Per molto tempo i fondi di private equity non erano aperti ai risparmiatori privati e vi potevano investire solo HNWI (High Net Worth Individuals ovvero persone con patrimoni significativi) oppure società. Da diversi anni però esistono fondi comuni che a loro volta investono in fondi di private equity e altre modalità che rendono possibile l’accesso al private equity anche a risparmiatori con patrimoni non significativi.
Ma veniamo all’attività dei fondi di private equity: il fondo di private equity come detto acquista una parte (a volte anche la totalità ma non è necessario) delle azioni di una impresa che non è quotata in borsa. Per fare ciò ovviamente deve avere l’accordo del proprietario dell’azienda che deve essere disposto a cedere una parte delle sue quote di proprietà. In quali casi dunque è utile il private equity? Vediamo i casi principali:
1) Necessità finanziaria di crescita dell’impresa: quando l’imprenditore vede un’opportunità importante di crescita (per esempio una acquisizione) il cui costo va oltre le sue disponibilità patrimoniali, e non è in grado di raccogliere finanziamenti sufficienti a finanziare questo investimento, può far entrare un fondo nel capitale. Il fondo sottoscrive un aumento di capitale riservato e con la liquidità aggiuntiva si effettua l’investimento. A questo punto il fondo è un socio dell’imprenditore e partecipa all’attività dell’impresa
2) Necessità manageriali di crescita dell’impresa: a volte l’imprenditore si rende conto che tra i suoi dipendenti mancano le competenze per far crescere l’impresa oltre una certa dimensione. L’ingresso come socio di una società di private equity apporta competenze manageriali di livello che spesso aiutano l’impresa a crescere e a migliorare la redditività.
3) Passaggio generazionale: è questa la tipologia più frequente, soprattutto in Italia. Quando in una azienda famigliare il titolare raggiunge una certa età spesso si rende conto che i figli o i famigliari non hanno la volontà o le capacità di continuare l’attività. Vendere una parte o la totalità del capitale ad un fondo di private equity significa liquidare la società, trasferire ai figli un patrimonio liquido, assicurandosi che la società possa continuare ad operare anche dopo che l’imprenditore non c’è più ed evitando quello che spesso avviene, ovvero il declino ed il fallimento delle imprese famigliari dopo la prima o seconda generazione di imprenditori per l’incapacità degli eredi di proseguire l’attività in maniera efficace
4) Contrasto tra gli azionisti: anche questa è una tipologia molto frequente. Soprattutto nelle imprese di seconda o terza generazione, dove il capitale di una azienda, alla morte del fondatore, è stato suddiviso tra vari figli, nipoti e parenti, succede che i numerosi azionisti non riescano ad accordarsi su come proseguire l’attività, su chi nominare come Amministratore Delegato, sulla governance dell’azienda. In questo caso vendere le quote azionarie di tutta la famiglia, e lasciare l’azienda in mano ad un fondo che può proseguirne l’attività, può essere la soluzione migliore
5) Management Buyout: in questo caso ciò che avviene è che laddove il proprietario o i proprietari di una azienda non sono in grado di proseguire l’attività o vogliono liquidare l’azienda, subentrano i managers dell’azienda che, con l’aiuto di un fondo, si comprano le quote di maggioranza dell’impresa spesso attraverso un finanziamento che viene poi messo in capo all’azienda ed è ripagato con i flussi di cassa dell’attività
6) Spin-off di una divisione: spesso alcune multinazionali decidono di vendere una delle varie divisioni che possiedono perché non più strategica. In questi casi hanno due alternative: vendere ad un’altra azienda del settore, oppure vendere ad un fondo di private equity che è interessato
7) Transizione in attesa della quotazione in borsa: magari l’imprenditore vuole quotarsi in borsa ma ha bisogno di mettere a posto l’azienda per renderla quotabile, in questi casi l’ingresso, anche con una quota di minoranza, di una società di PE, permette di riorganizzare l’attività, alzare il livello del management, e mettere la società in condizione di quotarsi nel giro di qualche anno
Le società di PE chiaramente non sono investitori di lunghissimo periodo, l’obiettivo di una società di PE è comprare una quota dell’azienda e rivenderla dopo qualche anno guadagnandoci perché l’azienda ha aumentato il suo valore.
L’orizzonte medio del PE tra il momento in cui compra ed il momento in cui vende era fino a una decina di anni fa tra i 3 ed i 5 anni ma si è ormai allungato su una durata media di 5-7 anni.
Come fa il fondo a rivendere l’azienda? Le alternative sono essenzialmente quattro:
· la rivende ad un altro fondo di private equity
· la quota in borsa ed esce così dal capitale vendendo le proprie azioni al pubblico
· la rivende ad un'altra azienda del settore, spesso una multinazionale più grande che vuole integrarsi a valle o a monte
· la rivende all’imprenditore originario che si è stufato di giocare a golf e vuole tornare a fare la vecchia attività (anche perché magari il fondo nel frattempo ha fatto un pessimo lavoro e dunque l’azienda vale meno di quando era stata venduta)
In tutti questi casi, il private equity svolge una funzione estremamente utile e positiva, perché aiuta le aziende medie e piccole a superare passaggi importanti che altrimenti potrebbero portare alla chiusura delle aziende stesse.
Un aspetto importante è il contributo dei manager introdotti dai fondi di private equity nelle imprese familiari: nella maggior parte dei casi migliorano la redditività e favoriscono la crescita. Queste aziende, infatti, non sempre riescono ad attrarre o trattenere manager qualificati. Spesso l’imprenditore, per il suo ruolo dominante, fatica ad accettare opinioni diverse dalle proprie, inducendo i professionisti migliori a lasciare l’azienda. Con l’ingresso di un fondo di private equity questa dinamica tende a ridursi e, di conseguenza, all’acquisizione segue spesso un sensibile miglioramento dei risultati.
E’ dunque un’attività che, se svolta bene, è estremamente benefica per l’economia di un paese e, soprattutto in Italia, dove le imprese sono spesso famigliari e piccole, garantisce la sopravvivenza di un tessuto economico importante.
Esistono tuttavia una serie di effetti negativi dell’attività di private equity che andremo ad esaminare
Effetti negativi del Private equity
Le esternalità negative dei fondi di private equity derivano tutte dalla distorsione di un meccanismo che in sé non è necessariamente negativo: la leva finanziaria.
Il fondo di PE infatti non investe mai solo capitale proprio, il prezzo che paga all’imprenditore per l’azienda viene finanziato in parte da capitale proprio ed in parte da finanziamenti bancari che vengono poi trasferiti a carico dell’impresa. Il modo in cui il debito passa dall’acquirente all’impresa acquisita è un tema tecnico che qui non vale la pena affrontare, basti sapere che questa modalità operativa si chiama “Leveraged BuyOut” o anche LBO.
Quindi se un’impresa prima aveva un patrimonio netto di 100 milioni ed un debito di 50 milioni, dopo l’acquisizione da parte di un fondo si troverà ad avere un patrimonio netto sempre di 100 milioni ma un debito di 200 o 300 milioni o anche più. L’obiettivo del fondo di PE è poi di ripagare questo debito massimizzando il cash flow dell’azienda e vendendo quelle attività che non sono necessarie in modo da ridurre il debito nel giro di poco tempo.
Finchè il debito è sostenibile non vi è nulla di sbagliato in questo processo, il debito serve proprio a finanziare le acquisizioni e se ripagabile è un elemento positivo nel sistema economico. Nel corso degli anni però il rapporto tra capitale versato dal fondo e debito messo in carico all’azienda è sceso sempre più ed oggi è frequente vedere acquisizioni finanziate con una piccolissima parte di capitale proprio e con una componente di debito enorme.
E’ chiaro che caricare una azienda di un ammontare enorme di debito può portare l’azienda al fallimento, e se l’azienda fallisce anche il fondo di PE perde il capitale proprio che aveva utilizzato per acquisirla.
A livello statistico le aziende acquisite da fondi di PE tramite LBO hanno una mortalità a 10 anni del 20% contro una media delle aziende non acquisite del 2% (fonte – Institutional investor).
Il calcolo che fa un fondo di PE però è il seguente: su 10 aziende che compra qualcuna fallirà, ma se riesce a vendere le altre con un grande guadagno, il saldo tra guadagni e perdite sarà positivo.
Peccato che ogni azienda fallita significhi dipendenti licenziati, fornitori non pagati, spesso un distretto industriale o una filiera produttiva irrimediabilmente danneggiati. E’ per questo che i fondi di PE hanno una reputazione non particolarmente positiva.
Come evitare i danni derivanti dall’attività dei fondi di private equity
Negli ultimi anni il numero di fondi attivi nel private equity, nel mondo ma anche e soprattutto in Italia, è cresciuto a dismisura. Da un lato molti investitori cercano attività decorrelate con i mercati azionari e obbligazionari (e soprattutto attività che non hanno un “mark to market” giornaliero ovvero non vengono valorizzate ogni giorno subendo la volatilità di mercato) e quindi vogliono investire in private equity perché offre proprio questa decorrelazione e l’assenza di una valutazione giornaliera, dall’altro le aziende non quotate che hanno bisogno dell’ingresso di soci esterni sono moltissime. L’industria italiana si trova in una fase critica: molte imprese famigliari devono effettuare il salto dimensionale per stare al passo coi concorrenti o semplicemente vedono i fondatori scomparire senza eredi capaci di portare avanti l’attività. Moltissimi fondi si sono dunque buttati sul nostro paese per comprare, a debito, aziende di ogni tipo (il settore del calcio professionistico è un classico esempio, ormai i fondi di PE controllano la maggioranza delle squadre di Serie A), e tra questi fondi ve ne sono di capaci e di meno capaci.
Esistono fondi di PE che investono solo quote di minoranza ed hanno veramente un’ottica di lunghissimo periodo: costoro spesso affiancano l’imprenditore ma non ne prendono il posto, ed anzi esigono che l’imprenditore resti al suo posto per alcuni anni almeno. Esistono poi fondi più aggressivi che invece cercano di comprare e rivendere nel minor tempo possibile massimizzando la plusvalenza e minimizzando il capitale impiegato.
E’ dunque fondamentale per un imprenditore che stia valutando di far entrare nel capitale un fondo di private equity valutare attentamente chi è il fondo, quali credenziali ha, quali aziende ha in portafoglio, come si è mosso in passato. E’ una valutazione importante e deve prescindere dalla cifra che il fondo offre. Vendere al miglior offerente è spesso la ricetta migliore per distruggere il lavoro di generazioni e mandare sul lastrico decine o centinaia di lavoratori.
Permettetemi dunque in conclusione un piccolo spot pubblicitario personale: CLDA consulting, grazie alla mia esperienza trentennale nel settore, può assistere gli imprenditori nella selezione del miglior fondo di PE a cui affidare il futuro della propria impresa, e nella definizione delle condizioni a cui l’impresa sarà ceduta. E’ una scelta importante che va fatta con attenzione e con cura.
Disclaimer: quanto sopra scritto rappresenta unicamente il pensiero, alla data attuale, di Claudio Livolsi e non vuole in nessun modo essere una sollecitazione ad investire o a disinvestire in titoli o altri strumenti di investimento. Le società sopra nominate non sono in alcun modo collegate a Claudio Livolsi. Claudio Livolsi potrebbe o meno aver investito a titolo personale in uno o più dei suddetti titoli. Claudio Livolsi, titolare del sito CLDA Consulting, non è responsabile in alcun modo per investimenti o disinvestimenti effettuati in seguito alla lettura del suddetto articolo
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